Les frais financiers sont exclus du calcul des free cash-flows (flux de trésorerie disponibles) dans une évaluation d’entreprise principalement pour éviter un double comptage des coûts de financement.

Voici les raisons détaillées :

1. Le coût de la dette est déjà inclus dans le taux d’actualisation

Dans l’évaluation d’un projet par la méthode de la Valeur Actuelle Nette (VAN), les flux de trésorerie futurs sont actualisés par le Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC). Ce taux représente l’exigence de rentabilité moyenne de l’ensemble des apporteurs de fonds (actionnaires et créanciers).

• La rémunération des créanciers financiers (les frais financiers) est déjà intégrée dans le calcul du CMPC via la composante liée au coût de la dette.
• Par conséquent, soustraire les frais financiers des flux de trésorerie reviendrait à compter ce coût deux fois : une première fois en réduisant le flux, et une seconde fois en actualisant ce flux minoré.

2. La distinction entre flux opérationnels et flux de financement

L’évaluation d’un projet vise à mesurer la performance économique intrinsèque de l’actif industriel (“ce que le projet rapporte”), indépendamment de la manière dont il est financé (dette ou capitaux propres).

• Les free cash-flows représentent la trésorerie générée par l’exploitation qui est disponible pour rémunérer l’ensemble des investisseurs (actionnaires et créanciers).
• Le flux de trésorerie est donc calculé comme une capacité d’autofinancement que générerait l’entreprise si elle était financée exclusivement par des capitaux propres, sans endettement.

3. Le traitement de la fiscalité

L’exclusion des frais financiers a une implication directe sur le calcul de l’impôt dans les cash-flows :

• Dans la formule du CMPC, le coût de la dette est pris en compte après impôts, soit $(\mathrm{D}\times {\mathrm{I}}_{\mathrm{D}}\times (1–\mathrm{T}\left)\right)$. Cela signifie que l’économie d’impôt résultant de la déductibilité des intérêts (le “bouclier fiscal”) est déjà capturée par le taux d’actualisation.
• Pour être cohérent, le calcul du free cash-flow utilise donc un résultat d’exploitation (EBIT ou EBITDA) théoriquement imposé avant déduction des frais financiers. C’est pourquoi on calcule l’EBITDA net d’impôt théorique $(\mathrm{EBITDA}\times (1–\mathrm{T})$ou le NOPAT (Net Operating Profit After Tax), sans soustraire les intérêts.

En résumé, les flux actualisés ne doivent comprendre aucun élément de rémunération des investisseurs (ni dividendes, ni frais financiers), car cette rémunération est intégralement prise en charge par le taux d’actualisation (CMPC).